近期是社會(huì)各界關注中國(guó)經(jīng)濟最爲密集的時(shí)刻，政治局會(huì)議對(duì)于當前形勢進(jìn)行了很好(hǎo)的研判，但國(guó)際社會(huì)以及國(guó)内市場對(duì)于目前各類數據矛盾的現象作出了不同的解釋。很多人在這(zhè)種(zhǒng)情況下顯得很迷茫，如何應對(duì)這(zhè)些新現象？我們要把握以下幾點。

第一點，目前的複蘇是在三年疫情之後(hòu)的複蘇，與我們傳統的周期性複蘇不同。三年疫情對(duì)社會(huì)經(jīng)濟的沖擊不僅僅是詛咒效應。它所産生的疤痕效應對(duì)資産負債表、對(duì)主體的心理都(dōu)會(huì)帶來深刻的影響。

第二點，這(zhè)一輪複蘇不僅僅是疫情之後(hòu)的複蘇，同時(shí)也是改革開(kāi)放以來最大一輪、最爲深層的一次房地産調整的複蘇。長(cháng)周期、經(jīng)營模式再疊加政策因素所帶來的房地産調整，這(zhè)種(zhǒng)模式比傳統周期要更長(cháng)、更深、路徑更複雜。

第三點，這(zhè)一輪複蘇是在全球外部環境超級複雜化的背景下所展開(kāi)的一輪複蘇。所謂複雜化是百年未有之大變局加速演變，是科技革命方興未艾，是地緣政治如火如荼。

這(zhè)三種(zhǒng)因素所帶來的影響是什麼(me)？百年未有之大變局不是簡單的受到的沖擊和動蕩，因爲加速演變的産生是中華民族加速崛起(qǐ)的産物。在這(zhè)輪複蘇裡(lǐ)，大量悲觀預期被(bèi)打臉，因爲他們沒(méi)有看準這(zhè)一輪加速演變的主導力量是什麼(me)。卡脖子問題不是我們受打壓、落後(hòu)的象征，恰恰是國(guó)家發(fā)展到一定階段呈現出彎道(dào)超車時(shí)所帶來的産物，同時(shí)也是實現全面(miàn)超越必須要經(jīng)曆的一道(dào)坎。外部環境的複雜化，給内部複蘇帶來的影響不是簡單的危機，而是危中有機，有大量的契機。

我們不能(néng)按照傳統的模式、按照教科書的思維定式去認識這(zhè)一輪複蘇的進(jìn)程，要想把握住新一輪複蘇的新規律，一定要把握這(zhè)三方面(miàn)的要點，認識到新的機制，新的現象，新的治理模式和應對(duì)方法。以下是目前讓大家覺得比較困擾的十大新現象，它的産生最根本的就(jiù)是這(zhè)三大核心力量所帶來的新現象。

新現象一：三大需求持續上揚，爲何物價水平持續回落？

一季度數據顯示，需求端消費同比上漲10.6%，投資上漲5.1%，出口上漲14.8%。4月份數據顯示經(jīng)濟步入超預期的複蘇階段，但部分市場人士和價格參數的解答是我們目前面(miàn)臨更爲嚴峻的問題。事(shì)實上，這(zhè)不是蕭條，而是需求複蘇速度相對(duì)較慢。需求複蘇與供給複蘇在時(shí)間上和速度上的錯位——需求複蘇遲滞、速度相對(duì)較慢，動态中需求不足更加嚴重。

疫情實施“乙類乙管”之後(hòu)，在黨中央的要求下所有經(jīng)濟主體全面(miàn)複工複産，直接的影響是供給恢複速度加快，但消費、投資的恢複進(jìn)程還(hái)沒(méi)有達到預期。社會(huì)消費品零售總額雖然上漲了18.4%，但是銷售收入同比隻達到了2019年的95%左右，消費支出模式變異，消費的修複和擴張速度未達預期。貨币供應鏈再創新高，但是投資需求沒(méi)有跟上來，物價水平也在持續回落。出現這(zhè)種(zhǒng)矛盾現象很重要的一個原因是經(jīng)濟主體的資産負債表在進(jìn)行收縮性的調整，比如居民的資産負債表，大量的居民沒(méi)有按常規購買房地産，房價下降的壓力還(hái)很大。第二個重要原因是從資産負債表來看，大量的資金的确流向(xiàng)了企業和居民，轉換成(chéng)了存款以及爲避險而采取的資産轉換，而沒(méi)有轉換成(chéng)資産消費。

新現象二：貨币供應創新高，但投資需求，特别是民間投資的增速卻持續下滑，物價水平持續回落呢？

貨币：M2增速12.7%，新增信貸10.6萬億，同比增長(cháng)11.9%。固定資産投資：5.1%，環比-0.25%，民間投資從0.9%下降到0.6%;制造業投資和基礎設施投資增速較分别從9%和10%下降到3月底的7%和8.8%。固定資産的其他類别增長(cháng)了10.9%。錢到哪裡(lǐ)去了？新增貸款爲什麼(me)沒(méi)有轉化爲投資？

貨币數量論并沒(méi)有出問題，而是貨币功能(néng)出現重大結構性調整。一季度10.6萬億的貸款沒(méi)有轉化成(chéng)存款，這(zhè)種(zhǒng)現象在歐美也曾廣泛出現，特别是美國(guó)和日本。發(fā)行了大量的貨币，物價水平卻基本不動，這(zhè)種(zhǒng)現象被(bèi)稱之爲“飛利浦式扁平現象”。資金除了可以進(jìn)行交易，還(hái)可以進(jìn)行資産配置。過(guò)去3年美國(guó)采取“直升機撒鈔票”、财政赤字貨币化等方式，使納斯達克道(dào)瓊指數上揚40%，房地産價格上漲30%，但物價水平卻基本沒(méi)有改變。去年美國(guó)物價水平突然飙升，直接引起(qǐ)金融大動蕩、勞動力市場變異、美元地位受到全面(miàn)沖擊。如果傳統資産端沒(méi)有良好(hǎo)的蓄水池，就(jiù)會(huì)産生貨币出籠現象，隻是缺乏一個觸發(fā)機制，因此不能(néng)簡單研究當前的通縮問題，而是展望下半年和明年可能(néng)出現的一些價格變異問題。

目前價格水平回落有兩(liǎng)個典型因素，第一個是豬周期，豬周期的典型現象是跌得越低，彈得越高，值得關注的是三季度、四季度的轉換點。第二個是大宗商品價格，石油價格從去年90多美元下跌到目前的70美元左右，年底估計還(hái)能(néng)跌到60多美元，這(zhè)對(duì)中國(guó)是利好(hǎo)消息。與此同時(shí)，銅、鋁、鐵礦石的價格都(dōu)出現了大幅度調整。事(shì)實上大宗商品價格在目前金融動蕩的狀況下出現回調。一旦金融市場穩定，大宗商品的貨币金融化、資産化又會(huì)使其反彈。俄烏沖突對(duì)大宗商品的地緣政治格局産生了根本性沖擊。大宗商品也存在超級變異的可能(néng)。

新增貸款在金融體系打轉，并存在強烈的信貸資金的錯配。頭部國(guó)有企業貸款利率跌破1.8%，但是3.65%政策利率沒(méi)有變。民間借貸利率一路上揚，而對(duì)于普通小微企業的貸款依然維持在8%-9%。平台公司的貸款維持融資成(chéng)本在10%左右，利率錯位的直接後(hòu)果就(jiù)是套利行爲會(huì)大行其道(dào)。

新現象三：外部環境持續惡化，市場預期和先行參數持續低迷，但出口與外資數據逆勢上揚。

全球PMI下滑、全球經(jīng)濟增速下滑、全球貿易增速下滑，全球金融大動蕩，全球投資收縮。中國(guó)的出口、外貿何以保持持續上漲？國(guó)内對(duì)出口的預測一般通過(guò)出口交貨值、出口新訂單，以及集裝箱指數來判斷，很多人預測出口會(huì)兩(liǎng)位數負增長(cháng)。但事(shì)實是3月份的出口參數是14.8%，4月份是16.5%，外商直接投資參數4%左右，均已達到超預期的發(fā)展水平。支撐今年中國(guó)經(jīng)濟出口增長(cháng)的是新三件和傳統機電。新電池、新能(néng)源、新設備全面(miàn)飚升60%多，機電産品占出口的比重也在正增長(cháng)。第二能(néng)源地緣政治的變化和經(jīng)濟地緣關系的變化，促進(jìn)了世界各國(guó)對(duì)新能(néng)源的需求，中國(guó)成(chéng)爲引領性力量。産生這(zhè)樣(yàng)的效應說(shuō)明中國(guó)亞洲戰略和一帶一路戰略布局的成(chéng)功，中美貿易同比下降15%，但是中國(guó)的貿易順差卻在持續增長(cháng)，創新驅動戰略、以内促外的戰略取得了很好(hǎo)的效果。第四是全球滞脹以及大宗商品調整所帶來的契機。

新現象四：政府的換屆效應很明顯，全力拼經(jīng)濟動力很足，但地方财政廣義支出并沒(méi)有上揚，招商引資和跑步前進(jìn)不明顯。

地方政府全力拼經(jīng)濟動力很足，但短期效果并不理想。第一個原因是債務約束，在房地産和經(jīng)濟低迷的壓力下，地方政府有心無力。第二個原因是目前積極的财政政策缺乏微觀落地的條件。

新現象五：國(guó)有企業利潤持續上揚，其他所有制企業的利潤下滑，尤其是小微企業的狀況在持續惡化。

國(guó)有企業1季度利潤總額11247.1億元，同比增長(cháng)12.4%。然而，民營企業利潤下滑明顯，小微企業的指數以及幾大參數回落。小微企業在2月份達到最高點并沒(méi)有得到持續改善。

在這(zhè)裡(lǐ)需要思考的幾個問題是：第一，這(zhè)種(zhǒng)分化是否正常？第二，國(guó)有企業能(néng)否在擴張中産生足夠的拉動效應？第三，大量政策承載的國(guó)有企業是否會(huì)産生擠出效應？目前的很多政策是互補型的擴張還(hái)是擠出型的擴張，等等。

新現象六：汽車消費刺激政策大幅度上升，但企業銷售收入卻出現下滑，價格戰頻頻出現。

價格戰導緻新能(néng)源汽車銷售中，比亞迪正增長(cháng)，其他品牌均負增長(cháng)。各種(zhǒng)車型4月份的參數都(dōu)是負增長(cháng)。首先我們在新能(néng)源戰略上非常成(chéng)功，但是如果經(jīng)過(guò)這(zhè)一場價格戰讓很多布局新能(néng)源汽車的企業出現急劇虧損，那麼(me)下一步的可持續性問題就(jiù)會(huì)受到挑戰。

因此，我們需要深度思考消費刺激政策的有效性。第一，消費的确需要修複和擴張，但是消費刺激的有效手段是什麼(me)？是汽車消費的持續刺激，還(hái)是應該在住房裝修新一輪的周期上面(miàn)對(duì)裝修等等這(zhè)些進(jìn)行補貼。第二，是跨期替代效應與動态啓動效應如何進(jìn)行權衡？第三，我們能(néng)夠模仿美國(guó)嗎？美國(guó)進(jìn)行财政赤字貨币化，爲每一個家庭提供1000美金到4000美金的補貼。然而美國(guó)經(jīng)濟在這(zhè)樣(yàng)的政策促使下，雖然前期經(jīng)濟表現良好(hǎo)，但随著(zhe)時(shí)間推移，美國(guó)現在通貨膨脹嚴重，加息導緻了金融大動蕩。對(duì)居民的超級補貼導緻勞動力市場出現變異。而中國(guó)對(duì)消費最爲敏感的參數是失業。因此救消費、促消費，是通過(guò)保就(jiù)業來保消費。通過(guò)多渠道(dào)增加居民收入，來持續維護消費的提升，還(hái)是通過(guò)一錘子買賣把中國(guó)消費鼓動起(qǐ)來，用猛藥一定要考慮猛藥的後(hòu)遺症。

新現象七：房地産一方面(miàn)極度寬松，但另一方面(miàn)還(hái)在持續限購限貸跟限價，爲什麼(me)要卡著(zhe)脖子輸氧氣？

這(zhè)種(zhǒng)現象出現反映了我們目前陷入了漲價與降價同樣(yàng)的困局，陷入了短期和中長(cháng)期的矛盾，也陷入了長(cháng)效機制和新開(kāi)發(fā)模式如何破題的一些難題。雖然目前房地産已經(jīng)度過(guò)了最危險的時(shí)期，但是有專家認爲還(hái)沒(méi)有走出ICU。第一，“保交樓”的任務沒(méi)有完成(chéng)；第二，頭部企業的新方案沒(méi)有全面(miàn)落地；第三，整個房地産市場的資金流入是負增長(cháng)，随時(shí)可能(néng)面(miàn)臨資産負債表惡化的狀況。

目前，房地産市場信心有所回升，但還(hái)很脆弱。因此新一輪房地産的調整路徑會(huì)很複雜。房地産的宏觀穩定政策需要新思路，不能(néng)簡單短期地按照市場端進(jìn)行刺激，必須在政府保障住房的基礎上适度發(fā)力，從而産生良好(hǎo)的市場與政府保障的平衡。單純的市場刺激，很難複蘇，還(hái)可能(néng)産生嚴重的後(hòu)遺症。

新現象八：一季度數據反彈，但是4月份出現回落，倒春寒是小陽春的必然産物？

的确，PMI高頻指數在下降，同時(shí)PMI指數跌破庫容線，房地産交易數據4月份出現斷崖式回落，中小企業指數連續3個月回落。一季度超預期上揚，大部分是補償性的，小部分是報複性的。社會(huì)修複、交易修複一馬當先，但是稍後(hòu)就(jiù)會(huì)常态化回落，尤其是報複性的社交、商務活動、會(huì)議等恢複常态後(hòu)，4月、5月出現回調。房地産指數在2月、3月表現良好(hǎo)，第一是因爲保交樓，第二個原因是疫情三年的剛需在這(zhè)段時(shí)間釋放，4月、5月出現回調。但是，這(zhè)些回調隻是暫時(shí)性的，我們的基本盤沒(méi)有發(fā)生根本性變化。更重要的是财政政策全面(miàn)到位後(hòu)會(huì)起(qǐ)到強烈的支撐效應。

新現象九：各類交易參數大複蘇，但利潤參數和資産負債表确沒(méi)有明顯改善。

大疫之後(hòu)的經(jīng)濟複蘇一般會(huì)經(jīng)曆三個階段，第一個階段是社會(huì)修複和交易修複；第二個階段是在交易修複的基礎上，利潤修複和資産負債表的修複；第三個階段是資産負債表基礎上的擴張。

我們目前處于第一階段提前結束，第二階段尚未開(kāi)啓，因此出現了有交易沒(méi)利潤的現象。

新現象十：居民可支配收入占GDP比重持續下滑，居民收入增速持續低于GDP增速，減薪和價格回落現象開(kāi)始出現。

一季度居民可支配收入增長(cháng)5.1%，名義GDP增速5.6%。出現了國(guó)民收入收縮性的分配，而不是超分配，帶來的是持續的收入下降，消費下降，支出下降，同時(shí)也會(huì)帶來物價的進(jìn)一步下降，進(jìn)而成(chéng)爲一個惡性循環。因此宏觀上要高度關注減薪潮，防止惡性循環。

第一，中國(guó)經(jīng)濟在疫情結束之後(hòu)重啓效應十分明顯，社會(huì)修複十分完滿，經(jīng)濟修複快速開(kāi)啓。

第二，各類新現象的出現說(shuō)明中國(guó)疫情修複進(jìn)程剛剛完成(chéng)第一階段——社會(huì)修複和交往修複。第二階段——利潤修複和資産負債表修複還(hái)沒(méi)有完全開(kāi)始，有交易沒(méi)利潤，有修複和補償沒(méi)有内生擴張等現象較爲正常。

第三，4-5月部分參數由于補償性反彈消失、階段性政策效應遞減以及利潤分化等因素出現回調和波動屬于正常現象，房地産交易和投資、外貿進(jìn)出口環比回調在短期内是大概率事(shì)件，但是并不意味著(zhe)經(jīng)濟修複的停止。二季度同比很高，環比可能(néng)是低落的階段，但是三季度、四季度環比和同比可能(néng)會(huì)回歸。在政策層面(miàn)要高度重視經(jīng)濟複蘇，尤其是第一階段向(xiàng)第二階段轉化的政策節奏和力度。

第四，經(jīng)濟修複要向(xiàng)第二階段邁進(jìn)，必須實施更大規模内需擴張，财政政策必須全面(miàn)回歸積極的定位，貨币政策必須降低傳遞機制的扭曲，消費政策必須尋找到短期擴張和啓動的有效載體。房地産政策必須在防止債務重組風險的前提下理順各種(zhǒng)工具的沖突。

第五，高度重視宏觀政策傳遞以微觀主體實施能(néng)力的提升，地方政府财政和債務的雙重要求下要求中央政府要更加積極，财政直達體系需要強化，貨币政策不僅要防止過(guò)度結構化帶來的扭曲，更要重視流動偏好(hǎo)陷阱和所有制陷阱，要減緩利率扭曲帶來的負面(miàn)效應，不僅需要減少過(guò)度偏向(xiàng)化的結構性政策，同時(shí)也需要縮小LPR政策利率和實際融資利率之間的缺口。

第六，高度重視物價水平同比和環比增速的回落。通貨緊縮比通貨膨脹更可怕，要防止“物價-工資”反向(xiàng)循環的形成(chéng)，價格下滑-利潤下降-工資下降-收入下降-支出下降-價格下降“將(jiāng)會(huì)引發(fā)整體性的資産負債表緊縮，一方面(miàn)需要快速擴大需求，防止需求相對(duì)不足的價格下滑，另一方面(miàn)也必須通過(guò)收入政策的調整防止減薪潮的形成(chéng)，多渠道(dào)增加居民收入依然十分重要。

第七，高度重視中小企業的持續低迷，不能(néng)簡單依賴國(guó)有企業和大企業擴張帶來的涓滴效應，必須強化對(duì)小微企業在進(jìn)一步分類基礎上的救助和刺激。

第八，對(duì)于不同市場主體進(jìn)行分類調整預期，對(duì)中小企業的預期和信心的調整不僅要建立在産權保護和落實兩(liǎng)個毫不動搖上，同時(shí)盈利局面(miàn)的扭轉是更爲關鍵的因素，中小企業家并不存在一般意義上的資本躺平。

企業家們一定要關注近期國(guó)家對(duì)于宏觀經(jīng)濟的再落實和再定位，一定要對(duì)于目前經(jīng)濟數據所出現的一些波動有正确的認識，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟持續複蘇充滿信心。