編者按：近日，美聯儲決定將(jiāng)美國(guó)聯邦基金利率增加0.5%(即上漲50個基點)，如何理解美聯儲此次加息動作？中國(guó)經(jīng)濟、A股市場因此受何影響？

　　證券時(shí)報記者爲此及時(shí)對(duì)話招商銀行首席經(jīng)濟學(xué)家丁安華、中銀證券全球首席經(jīng)濟學(xué)家管濤、彙豐大中華區首席經(jīng)濟學(xué)家屈宏斌、東方證券首席經(jīng)濟學(xué)家邵宇、招商基金研究部首席經(jīng)濟學(xué)家李湛等五位大咖，詳細拆解美聯儲“加息風暴”。

　　當地時(shí)間5月4日下午，美聯儲宣布加息50個基點，將(jiāng)聯邦基金利率目标區間上調到0.75%~1%之間，同時(shí)還(hái)宣布6月1日開(kāi)始啓動縮表。這(zhè)是美聯儲自2000年5月以來加息幅度首次達到50個基點。

　　與此相較，美聯儲主席鮑威爾在會(huì)後(hòu)新聞發(fā)布會(huì)上的表态更爲關鍵，他表示，如果經(jīng)濟數據基本符合預期，至少還(hái)會(huì)有兩(liǎng)次50個基點的加息，“但單次加息75個基點不是委員會(huì)正在積極考慮的事(shì)情”。

　　市場對(duì)此作出了積極的解讀，認爲沒(méi)有更“鷹”的表态就(jiù)是鴿派。宣布加息當日，标普500指數錄得2.99%的漲幅，創下44年來“美聯儲加息日”的最佳表現。不過(guò)，該指數緊接著(zhe)又在次一交易日跌去3.57%。顯然，市場對(duì)“釋放鴿派信号”的接受程度并未達成(chéng)一緻。

　　加息不足以壓制高通脹

　　證券時(shí)報記者：如何看待美聯儲此次加息動作？這(zhè)能(néng)否有效遏制美國(guó)通脹上漲趨勢？

　　管濤：首先，會(huì)議聲明與3月份大同小異，都(dōu)是繼續維持合适的加息路徑。不過(guò)，用實際利率的視角分析美國(guó)當前的貨币政策，美聯儲顯然仍在追逐通脹趨勢。

　　進(jìn)一步看，3月份美聯儲經(jīng)濟展望預計，今年底美國(guó)PCE仍會(huì)在4%以上，達到4.3%。即便美聯儲年底的中性利率達到2.5%左右，仍有接近-2%的實際利率。因此，僅兩(liǎng)次加息顯然不足以壓制當前的高通脹。

　　我們的理解是，正如美聯儲聲明中說(shuō)的，俄烏沖突和供需失衡造成(chéng)了當前美國(guó)高通脹。前者美聯儲無法控制，短期仍有可能(néng)進(jìn)一步對(duì)通脹施加上行的壓力，後(hòu)者就(jiù)離不開(kāi)美聯儲史無前例的寬松政策了。

　　邵宇：美聯儲本輪加息是符合市場預期的，随後(hòu)美股也消化了這(zhè)樣(yàng)一個符合預期的加息進(jìn)程。後(hòu)續來看，按照鮑威爾的路徑，應該不會(huì)單次加息75BP，但是50BP可能(néng)會(huì)出現一到兩(liǎng)次，甚至更多的次數。這(zhè)樣(yàng)的話，可能(néng)會(huì)對(duì)通脹有一定的抑制作用，但這(zhè)主要是抑制需求，從供應鏈及一些結構化的因素來看，通脹仍是中期的趨勢。

　　丁安華：我認爲美聯儲快速加息對(duì)通脹的抑制效果十分有限。貨币政策主要通過(guò)抑制需求來控制通脹，對(duì)于工資上升導緻的通脹預期上升，加息可以起(qǐ)到一定的抑制作用。問題是，美國(guó)的通脹壓力相當部分來自于供給沖擊，特别是俄烏沖突和防疫造成(chéng)的大宗商品價格上漲。對(duì)于全球供應鏈的紊亂，美聯儲加息是起(qǐ)不到任何作用的。短期内，美聯儲難以通過(guò)加息達成(chéng)其通脹目标，預計美國(guó)的通脹年中見頂回落，年末仍將(jiāng)位于5.5%以上高位。

　　下半年或調整加息節奏

　　證券時(shí)報記者：對(duì)接下來美聯儲的加息路徑作何預計？本輪加息的終點在何處？

　　丁安華：下個月大概率仍將(jiāng)加息50基點，但在上半年“沖刺式”加息之後(hòu)，下半年開(kāi)始美聯儲的态度可能(néng)出現微妙變化，或重新調整加息的節奏——一方面(miàn)觀察通脹預期的邊際變化，另一方面(miàn)等待全球供應鏈的修複。

　　這(zhè)種(zhǒng)“軟加息”的策略主要是爲了避免經(jīng)濟陷入衰退的前景。在此情形下，聯邦基金利率的高點可能(néng)在3%左右。當然，我們也不能(néng)排除“硬加息”的可能(néng)，那麼(me)利率高點可能(néng)突破3.5%，并在經(jīng)濟“硬著(zhe)陸”的情況下更快地掉頭回落。

　　管濤：5月6日CME聯邦基準利率期貨價格顯示，6月份美聯儲加息75個基點的概率高達89.3%，表明市場短期并不相信鮑威爾的“鴿派”發(fā)言；年底加息至2.5%~2.75%以上的概率達到100%，說(shuō)明市場也認可治理通脹至少要首先讓利率達到中性水平。

　　明年上半年是美聯儲平衡通脹和經(jīng)濟增長(cháng)的重要時(shí)間節點。市場目前傾向(xiàng)于認爲短期美國(guó)經(jīng)濟的滞漲格局會(huì)延續。如果滞漲經(jīng)濟延續至明年，美聯儲加息至3%以上的可能(néng)性是比較高的。隻有實際利率轉正，居民儲蓄意願才會(huì)上升。因此，下半年的金融市場可能(néng)猶如走鋼絲，動蕩進(jìn)一步上升。

　　屈宏斌：彙豐預計，美聯儲將(jiāng)在6月宣布繼續加息50BP，但7月及之後(hòu)的加息步伐或將(jiāng)回落至25BP，預計在連續多次加息後(hòu)，于明年3月使得聯邦基金基準利率範圍達到2.75%~3.00%的水平。

　　具體加息步伐和力度仍取決于經(jīng)濟和通脹數據的演變。除非貨币政策的收緊對(duì)需求産生了較爲明顯的拖累，否則高通脹短期内仍將(jiāng)持續。但如果貨币政策收緊的累積影響真的對(duì)利率敏感行業(如住房和汽車)的需求開(kāi)始産生抑制作用，即使美聯儲嘗試軟著(zhe)陸，經(jīng)濟動能(néng)的放緩也可能(néng)比其預期的更爲嚴重。

　　邵宇：要使通脹回到2%的水平，美聯儲的加息至少要追上通脹才能(néng)達到相對(duì)中性的水平。所以，如果現在通脹維持在4%~5%的水平，那至少有200個基點左右的加息空間。會(huì)不會(huì)有更多的空間？明年可能(néng)還(hái)要再做觀察，就(jiù)看通脹會(huì)不會(huì)維持高位，不過(guò)明年通脹肯定會(huì)有所收斂。

　　新興市場沖擊總體可控

　　證券時(shí)報記者：美聯儲“加息+縮表”的“溢出效應”將(jiāng)對(duì)新興經(jīng)濟體造成(chéng)何種(zhǒng)沖擊？

　　管濤：曆史上，美聯儲緊縮均會(huì)對(duì)新興市場造成(chéng)一波“割韭菜”，但是這(zhè)次可能(néng)有所不同。部分新興經(jīng)濟體已經(jīng)提前加息以應對(duì)即將(jiāng)到來的美聯儲加息。此外，新興經(jīng)濟體對(duì)外部門的韌性有所加強，發(fā)達國(guó)家的物資短缺和不生産，加上大宗商品價格暴漲，直接讓新興經(jīng)濟體的出口貿易賺得盆滿缽滿。從廣義美元走勢來看，美元更多是針對(duì)發(fā)達國(guó)家經(jīng)濟體走強，而同期對(duì)新興市場國(guó)家貨币的指數距曆史高點仍有空間。

　　屈宏斌：美聯儲貨币政策的收緊，一定程度上加速了其他國(guó)家資本流出和貨币貶值的風險。其中，新興市場國(guó)家資本外流和貨币貶值的壓力相對(duì)更大，但新興市場國(guó)家貨币政策收緊的步伐各異，與其國(guó)内疫情和經(jīng)濟增長(cháng)壓力的變化、受全球供應鏈的影響程度及輸入性通脹壓力的大小、對(duì)外部門依賴度、貨币政策剩餘空間等多種(zhǒng)因素有關。

　　李湛：美聯儲此輪加息對(duì)于新興市場的沖擊總體相對(duì)可控。一是新興市場國(guó)家已經(jīng)搶先于美聯儲加息，較高的利率會(huì)減少一部分資本向(xiàng)美國(guó)本土回流；二是當前新興市場國(guó)家的外債占GDP比例相較之前有所降低，資金外流不會(huì)引發(fā)債務危機；三是部分新興市場國(guó)家是全球重要的資源出口國(guó)，在大宗商品價格不斷上漲的情況下，其國(guó)内經(jīng)濟基本面(miàn)比較好(hǎo)，後(hòu)續抗風險能(néng)力較強。

　　我國(guó)貨币政策有所受制

　　證券時(shí)報記者：美聯儲貨币政策持續收緊，對(duì)中國(guó)貨币政策影響幾何？我們該如何應對(duì)？

　　管濤：美聯儲緊縮對(duì)我國(guó)貨币政策有一定影響，但整體有限，可能(néng)會(huì)從外需、彙率、跨境資本流動、金融市場動蕩和市場信心等渠道(dào)傳導至國(guó)内。

　　美聯儲緊縮可能(néng)會(huì)加大國(guó)内“穩增長(cháng)”的壓力，倒逼國(guó)内貨币政策靠前發(fā)力、适時(shí)加力，盡快讓國(guó)内經(jīng)濟企穩。主要傳導渠道(dào)中，外需的不确定是最大的風險。如果外需快速下滑，内需的銜接壓力將(jiāng)進(jìn)一步上升，而經(jīng)濟基本面(miàn)的表現將(jiāng)決定彙率、資本流動和金融市場的表現。經(jīng)濟強則貨币強，市場信心也會(huì)有所改善。

　　屈宏斌：此次美聯儲會(huì)議釋放的加息信号基本符合市場預期，對(duì)我國(guó)來說(shuō)外部整體環境仍然相對(duì)穩定。在疫情的影響下，我國(guó)經(jīng)濟面(miàn)臨一定的下行壓力，近日政治局會(huì)議強調“將(jiāng)努力實現全年經(jīng)濟社會(huì)發(fā)展預期目标”，預計央行未來仍將(jiāng)繼續加大貨币政策支持。

　　一方面(miàn)，將(jiāng)通過(guò)降準(預計今年還(hái)會(huì)降準75BP)、降息(預計今年MLF和LPR或將(jiāng)調降10BP)、加快社會(huì)融資規模增長(cháng)等加大總量寬松；另一方面(miàn)，將(jiāng)通過(guò)加大再貸款額度等定向(xiàng)支持受疫情影響較大的中小企業，以及符合經(jīng)濟長(cháng)期發(fā)展方向(xiàng)的中高端制造業和綠色投資等領域。

　　邵宇：總體而言，中國(guó)經(jīng)濟的彈性比較大，貨币政策也有騰挪空間。但在美聯儲持續加息的背景下，一定程度上會(huì)壓縮我們的政策空間，特别是降息的空間。

　　目前來看，我國(guó)貨币政策主要的壓力可能(néng)還(hái)是來自彙率的貶值，以及一定程度上的資本流出。但我們覺得這(zhè)些基本上是可控的，前提是中國(guó)經(jīng)濟基本面(miàn)仍是比較良好(hǎo)的、增長(cháng)是穩定的，那麼(me)對(duì)中長(cháng)期資本的吸引力將(jiāng)仍在。

　　李湛：在通脹危機仍未實質性緩解的情況下，6、7月美聯儲可能(néng)連續加息50BP，中美利差或將(jiāng)面(miàn)臨持續倒挂或維持低位。政治局會(huì)議提出“用好(hǎo)各類貨币政策工具”，意味著(zhe)當傳統工具受到掣肘時(shí)，我們可多用結構性工具來滿足實體經(jīng)濟的融資需求。

　　國(guó)内流動性仍充裕的局面(miàn)下，短期全面(miàn)降息(指降MLF利率)概率下降。相比之下，LPR調降概率稍大，且央行政策可能(néng)重在直達實體和結構性寬信用，例如使用支農支小再貸款和兩(liǎng)項減碳工具，以及交通物流、科技創新、普惠養老等再貸款工具，以服務疫情期間的助企纾困、雙碳、寬信用和穩增長(cháng)。

　　人民币貶值勿需過(guò)慮

　　證券時(shí)報記者：面(miàn)對(duì)美聯儲大幅加息施壓，如何看待接下來人民币兌美元彙率走勢？

　　丁安華：近期，人民币彙率出現一輪貶值行情。原因是多方面(miàn)的，包括美元在加息周期中的持續升值、疫情防控帶來的經(jīng)濟下行壓力、中美利差倒挂引發(fā)的資本外流等。疊加今年以來出口形勢的逆轉，結彙盤對(duì)彙率的支撐弱化，導緻人民币貶值壓力集中釋放。

　　彙率彈性的增強并非壞事(shì)，可以在一定程度上支撐出口，緩和經(jīng)濟下行的壓力，同時(shí)也扭轉了去年因中國(guó)出口超預期導緻的彙率異常偏強的局面(miàn)。預計随著(zhe)貶值壓力的釋放，人民币彙率將(jiāng)回歸到與美元互爲鏡像的常态化波動格局之中，即美元走強，則人民币走弱，反之亦然。

　　考慮到美國(guó)加息周期剛剛開(kāi)啓，美元指數仍可能(néng)走強，短期内人民币彙率將(jiāng)繼續呈現弱勢，預計年内波動的下限在6.9左右，波動中樞在6.7附近。這(zhè)完全在我們可以承受的合理區間之内，勿需過(guò)慮。

　　屈宏斌：市場對(duì)美聯儲此次加息的預期，已經(jīng)反映在近期美元的上漲中。考慮到後(hòu)續美聯儲的加息步伐以及全球經(jīng)濟增長(cháng)整體放緩環境對(duì)美元的支撐，彙豐預計美元仍將(jiāng)保持強勢。

　　同時(shí)，由于美元的定價可能(néng)已經(jīng)或即將(jiāng)反映市場對(duì)美聯儲未來連續多次加息50個基點的預期，如果後(hòu)續通脹得到一定程度的控制、美聯儲随後(hòu)的加息步伐不及預期，美元則有一定程度走軟的可能(néng)。

　　對(duì)人民币來說(shuō)，短期内國(guó)内經(jīng)濟下行壓力加大和貨币政策寬松的預期，意味著(zhe)人民币面(miàn)臨一定貶值壓力；此外，貿易數據也可能(néng)進(jìn)一步下行，經(jīng)常項目和資本項目“雙順差”加速收窄，進(jìn)一步推升人民币貶值的風險。但随著(zhe)疫情得到控制、經(jīng)濟增長(cháng)恢複，人民币仍獲得一定支撐，其貶值空間有限，步伐也將(jiāng)緩慢而溫和。我們預計，今年底人民币兌美元彙率或將(jiāng)回落至6.7左右。

　　李湛：當前人民币貶值是多方因素綜合作用的結果，除中美利差倒挂外，疫情和出口可能(néng)是更重要的因素。短期内，由于出口下行、疫情擾動、美債利率上行、美元升值等，人民币彙率仍有貶值壓力。随著(zhe)我國(guó)疫情受控，出口和經(jīng)濟階段性修複，人民币貶值壓力將(jiāng)得到一定緩解。

　　A股修複窗口并不遙遠

　　證券時(shí)報記者：如何看待加息對(duì)美股市場的影響？中美一松一緊之下，A股市場何去何從？

　　管濤：股市對(duì)貨币政策的反應，主要體現在是否過(guò)度或者超預期緊縮。毫無疑問，即便當前美股已經(jīng)進(jìn)入技術性調整區間，但美股的估值依舊不便宜，這(zhè)也是巴菲特爲何诟病美國(guó)股市像“賭場”的原因。

　　而且，從股債性價比來看，美股相對(duì)美債的吸引力并不算特别高。如果通脹上行和貨币緊縮預期推動美債收益率進(jìn)一步上行，美國(guó)股市的性價比可能(néng)會(huì)進(jìn)一步回落。

　　美聯儲緊縮帶來的“焦慮感”，可能(néng)會(huì)對(duì)A股的投資信心形成(chéng)壓制，全世界股市都(dōu)難以獨善其身。但是，我們認爲當前A股的主要矛盾，還(hái)是來自國(guó)内穩增長(cháng)面(miàn)臨的新壓力和挑戰。

　　值得關注的是，當前A股估值可以說(shuō)是相當便宜了，即便美聯儲超預期緊縮，受影響而下跌的空間可能(néng)也較爲有限。此時(shí)，對(duì)于長(cháng)期資金來說(shuō)，A股的高性價比迎來配置的好(hǎo)時(shí)機。

　　丁安華：美聯儲加息預期已被(bèi)市場充分定價，除非出現意外的硬著(zhe)陸，否則并不構成(chéng)美股市場的系統性風險。進(jìn)取的加息，肯定將(jiāng)對(duì)美股的高估值形成(chéng)一定壓力。

　　從曆史上看，開(kāi)啓加息周期後(hòu)，美股往往在加息初期經(jīng)曆震蕩調整。不過(guò)，鮑威爾明确排除加息75個基點後(hòu)，市場出現一定的情緒修複。這(zhè)說(shuō)明市場對(duì)美聯儲激進(jìn)的加息立場做出了充分定價，任何偏鴿派的言論或動作都(dōu)可能(néng)刺激市場企穩回升。

　　中美經(jīng)濟形勢和貨币政策分化之下，中國(guó)的權益資産更多地受到國(guó)内經(jīng)濟的表現和貨币政策的影響，美聯儲加息可能(néng)會(huì)導緻部分外資流出，但這(zhè)不是決定A股市場風險偏好(hǎo)的決定性因素。A股市場的修複窗口，也許離我們并不遙遠。

　　李湛：若接下來美聯儲保持較爲平穩的加息節奏，美股的表現將(jiāng)取決于美國(guó)經(jīng)濟基本面(miàn)情況，在美國(guó)經(jīng)濟增長(cháng)邊際放緩以及員工薪酬提升較多的背景下，美股企業盈利料將(jiāng)承壓，美股中長(cháng)期來看有一定的下行壓力。

　　對(duì)A股而言，短期内美聯儲加息會(huì)帶動一部分外資流出，對(duì)相關企業的估值也産生壓制，年初以來A股已經(jīng)曆了一定調整。不過(guò)，4月底中央政治局會(huì)議之後(hòu)，我國(guó)堅定了穩增長(cháng)的信心，已落實政策將(jiāng)逐步顯現效果，已确定政策將(jiāng)加快推出，并抓緊謀劃增量政策以應對(duì)不确定性。